Partie 2 – Les arguments contre l’intégration des deux volets d’un SAFT

Partie 2 – Les arguments contre l’intégration des deux volets d’un SAFT

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Comme indiqué dans l’article précédent, Telegram est une entreprise mondiale de messagerie instantanée populaire. En 2018, il a vendu des droits contractuels pour acquérir un nouvel actif cryptographique qu’il développait (appelé Grams) à un groupe d’investisseurs accrédités (et riches) dans le monde entier. Telegram a levé environ 1,7 milliard de dollars auprès de 171 investisseurs, dont 39 acheteurs américains. C’était un prélude au lancement prévu de Grams, qui devait avoir lieu environ un an et demi plus tard en octobre 2019.

Ce processus en deux étapes – où un entrepreneur crypto vend des droits contractuels d’acquérir un actif cryptographique lors du lancement afin de financer le développement de l’actif et de son réseau – est désormais connu sous le nom de processus d’accord simple pour les jetons futurs, ou SAFT. .

SAFT utilise un processus d’offre en deux étapes similaire à celui utilisé par les entreprises conventionnelles qui vendent des accords simples pour des actions futures, ou SAFE. La vente des droits contractuels est reconnue comme impliquant une sûreté et est, par conséquent, structurée pour se conformer à l’une des exemptions d’enregistrement disponibles contenues dans la loi américaine. Dans le cas de Telegram, comme d’habitude, l’exemption demandée était la règle D, règle 506 (c). Pour cette exemption, tous les acheteurs doivent être des investisseurs accrédités, vérifiés par ou au nom de l’émetteur.

Bien que le processus SAFE soit largement accepté, la Securities and Exchange Commission des États-Unis s’est opposée à la vente de droits contractuels par Telegram, déposant une demande d’interdiction de l’émission de Grams en octobre 2019. Le 24 mars 2020, dans une décision largement rapportée et suivie de près, le juge Peter Castel a imposé une injonction préliminaire radicale empêchant Telegram de délivrer son actif cryptographique prévu, Grams.

Le raisonnement du tribunal était que l’ensemble du processus, du début à la fin, faisait partie d’un système unique et que les premiers acheteurs du SAFT n’achetaient pas pour leur propre usage personnel mais afin de faciliter une plus large distribution de l’actif. Cela, de l’avis de la SEC et du tribunal, signifiait que les acheteurs de SAFT étaient des souscripteurs. Parce qu’ils revendent la plupart des Grams dès qu’ils le peuvent à des acheteurs qui ne sont pas tous accrédités, l’offre entière enfreint les lois américaines sur les valeurs mobilières.

Il s’agit d’un argument juridique compliqué et déroutant, qui s’appuie sur certaines des définitions les plus complexes du droit des valeurs mobilières. Dans une simplification exagérée sérieuse qui fera probablement grincer des dents les avocats en valeurs mobilières, toutes les ventes qui font partie d’une offre unique doivent se conformer aux exigences de cette offre.

En d’autres termes, si l’exemption sur laquelle l’offre se fonde exige que tous les acheteurs soient des investisseurs accrédités vérifiés, aucune vente faisant partie de cette offre ne peut être effectuée à quiconque ne remplit pas les conditions requises. Et, afin de s’assurer que l’émetteur des titres n’échappe pas sournoisement aux exigences de la dispense, l’émetteur ne peut pas vendre à un investisseur accrédité uniquement pour que cette personne se retourne et revende à une autre personne qui n’est pas éligible. Un acheteur qui fait cela agit en tant que souscripteur.

Le plus difficile est de savoir comment savoir si une revente fait vraiment partie de l’offre initiale. C’est là qu’intervient encore un autre concept juridique déroutant. S’il y a suffisamment de différences entre les deux ventes, elles ne sont pas censées être intégrées ou traitées comme faisant partie de la même offre. Au lieu de cela, les titres seront réputés s’être immobilisés entre les mains des acheteurs initiaux et les reventes ultérieures ne détruiront pas l’exemption initiale.

La soi-disant doctrine d’intégration est censée reposer sur cinq facteurs:

  1. Les ventes font-elles partie du même plan de financement?
  2. Impliquent-ils l’émission de la même catégorie de titres?
  3. Sont-ils fabriqués à peu près au même moment?
  4. Impliquent-ils le même genre de considération?
  5. Sont-ils conçus pour le même usage général?

Vous pouvez revenir sur l’avis de Telegram et ne trouver aucune discussion sur ces facteurs, ce que le tribunal élude en parlant de l’ensemble du plan comme d’un système unique pour vendre non pas les droits contractuels mais les Grams.

En fait, si ces facteurs ont été pris en considération, il ne semble pas que la vente des droits contractuels par Telegram aurait dû être intégrée à la vente des Grams. Telegram a levé les fonds nécessaires pour développer les Grams et travailler sur le Telegram Open Network avec la vente initiale des droits contractuels.

Les projets futurs d’émettre ou de vendre des Grams n’ont pas été finalisés et ne financeront pas les mêmes activités. Les droits contractuels se distinguent clairement des actifs cryptographiques. La vente des droits contractuels a eu lieu plus d’un an avant que les actifs cryptographiques ne soient disponibles, et plus de deux ans avant que le tribunal ne rende son injonction préliminaire.

Cela est essentiel car la règle 502 du règlement D stipule que les ventes effectuées plus de six mois avant ou plus de six mois après l’achèvement d’une offre de règlement D ne doivent pas être intégrées s’il n’y a pas de ventes intermédiaires.

Bien que toutes les ventes impliquent probablement le paiement d’actifs convertibles en monnaie fiduciaire, tout revenu provenant de la revente de Grams profiterait aux acheteurs d’origine, et non à Telegram, et ne servirait donc pas aux mêmes fins générales.

Au fil des ans, de nombreux commentateurs se sont opposés à la doctrine de l’intégration comme étant trop lourde pour les entreprises naissantes, en plus d’être lourde et difficile à appliquer de manière cohérente. En fait, en mars 2020, la SEC a proposé des règles qui rendraient considérablement moins probable l’intégration, y compris une sphère de sécurité si les ventes ont lieu plus de 30 jours avant ou 30 jours après une offre.

L’approche du juge Castel dans SEC c. Telegram semble ignorer tout cela et, au lieu de cela, traite les ventes d’un autre type d’intérêt se produisant à plus d’un an d’intervalle, à des fins différentes, comme faisant partie d’un seul régime parce que les reventes sont «prévisibles. ” C’est une décision qui, si elle est suivie et appliquée ailleurs, ne fera qu’augmenter le fardeau des entreprises innovantes en démarrage; pousser plus d’entreprises à l’étranger pour éviter nos exigences trop restrictives et imprévisibles; limiter la capacité des investisseurs américains à participer à de nouvelles affaires; et brouiller encore un domaine déjà déroutant du droit.

Il s’agit de la deuxième partie d’une série en trois parties sur le litige entre la SEC des États-Unis et les allégations de Telegram en tant que titres – lisez la première partie sur l’introduction au contexte ici, et la troisième partie sur la décision d’appliquer les exigences américaines de manière extraterritoriale ici.

Les opinions, pensées et opinions exprimées ici sont la seule de l’auteur et ne reflètent ni ne représentent nécessairement les vues et opinions de Crypto.

Carol Goforth est professeur d’université et professeur de droit Clayton N. Little à la faculté de droit de l’Université de l’Arkansas (Fayetteville).

Les opinions exprimées sont celles de l’auteur et ne reflètent pas nécessairement les vues de l’Université ou de ses affiliés. Cet article est à des fins d’information générale et n’est pas destiné à être et ne doit pas être considéré comme un avis juridique.

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